【诺亚研究】A股市场月报：新年新格局李苔蜜，坐看云起时-诺亚研究院修月琴

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【市场与观点回顾】
在上次月报中，诺亚研究提出了年底行情将以震荡为主，建议投资者依然采用行业中性配置作为投资A股市场的基础配置。A股市场12月的走势也与我们此前的预期基本相符。而根据以往A股市场的历史走势，往往在春季会走出一波阶段性行情。在经济基本面复苏和企业盈利端回暖的趋势没有出现扭转的基础之上，新春佳节带来的需求的提升以及情绪的提振往往对于市场行情有一定推动，同时对于市场风格的切换需保持紧密关注。
【本期观点】
盈利：结合上市公司三季报披露的数据以及年报数据的预测来看，2017年上市公司盈利面的改善较为显著。而2017年宏观经济总体表现强劲，岁末的部分经济数据也较为乐观。在2018年1-3月的主要宏观和企业盈利数据真空期十世转生，市场对于经济和企业盈利表现的信心有望持续。
流动性：无风险收益率高位震荡，但是央行定向降准等操作透露出一定的流动性边际改善的迹象。但是金融监管加强和去杠杆的推进仍在持续。当前流动性对于A股市场影响较为有限，但需保持关注卡门序曲。
风险偏好：在经历了短暂的调整后，投资者的风险偏好在2017年年末继续回升，结合以往春季行业的特点，有望在2018年年初保持回升的态势。
估值：2017年蓝筹表现强劲，由于盈利面强有力的支撑平和岛静雄，因此估值水平的提升并不显著，业绩出色的行业龙头依然具备一定的上行空间。在盈利上行和股价下行的双重作用下，中小创的整体估值水平在2017年大幅回落，具有出色业绩和发展前景的企业和行业的估值优势和配置价值逐步凸显。
持续聚焦盈利，风尚购物 关注风格切换
盈利驱动依然将是2018年关注的焦点汪晓敏，同样也是未来引领板块分化、行业分化、甚至行业内企业股价表现分化的主要因素。结合当前市场的环境，我们认为2018年1-3月属于数据真空期，主要的宏观和企业盈利数据缺失，因此市场风格在一定程度上将承接2017年藏书吧，权重蓝筹在年初依然将受到市场的关注，但若经济持续向好，盈利或向下游行业和中等市值企业扩散，彼时需关注市场风格切换。
【配置建议】
结合节日效应和春季躁动，我们认为短期市场有望震荡向上。在配置建议方面，我们认为应该继续坚持行业中性配置并超配金融，在此基础上进一步配置周期和消费行业以及其它细分领域。参与市场的方式依然推荐选择有明确风格和出色过往业绩的优异公、私募基金为主。
【每月聚焦】
周期引领新年开门红
结合2017年末的经济数据，需求端的强劲有望在2018年一季度持续，推升周期和消费行业的表现。进入2018年以来包括煤炭、钢铁等行业在内的周期板块表现强劲，是推动2018年A股开门红的主力军之一。
政策改革：周期行业的出色表现主要得益于三个方面，首先是政策改革的持续推进。以煤炭为例，近期煤炭大省山西进一步出台了省内大型国有煤炭企业的重组计划，未来行业集中度将进一步提升，类似神华加国电的合并改革模式有望获得更多效仿。政策面的利好预期构成了周期行业上行的第一个推动因素。
盈利复苏：周期板块的第二大利好因素来自于持续的盈利复苏。贯穿2017，上游企业的盈利面改善较为显著，叠加供给侧改革的深化和持续，经济的走势更多利好供给端企业，随着产业集中度提升和去产能继续推进，改革完成后形成的行业龙头未来的盈利稳定性的基础将更为稳固易贵长。
图表1：钢铁、煤炭行业历年归属母公司净利润中报数据

数据来源：Wind，诺亚研究
估值修复：虽然周期行业盈利面的修复在2017较为显著，但2017年整体行情较为集中的关注蓝筹，尤其是非银和消费等领域的龙头企业。受到市场“冷落”的周期板块的估值水平在股价和盈利的两相作用下大幅下滑。钢铁、采掘（及其下属煤炭开采）等行业的估值水平显著低于历史平均水平。因此当前周期板块的活跃是政策改革、盈利改善和估值修复三方共同作用的结果。后续需要关注企业盈利面在需求淡季的边际变化李商隐诗两首，改革的推进速度以及彼时的板块和行业估值水平。
图表2：钢铁、采掘、煤炭行业历史估值水平

数据来源：Wind，诺亚研究
【市场风格观察】
风格切换何时到来
长期视角下，市场风格呈现周期性表现，总体与产业周期相关度较高，产业结构变迁是推动A股市场风格转变的重要因素之一。而在短期视角下，A股市场风格往往一年会有一次切换，但促成风格切换的影响因素往往是多方面的。
图表3：A股市场的长期视角下的风格切换往往与产业周期高度相关

数据来源：Wind，诺亚研究
宏观经济基本面：宏观经济基本面是企业盈利面的基础，根据以往的数据来看，在宏观经济基本面向好时往往市场风格更加偏向大盘皇室童缘，刚刚过去的2017年又为这一判断增加了新的例证。
流动性松紧：流动性的变化对于A股市场的影响往往是全市场性的。流动性较好时，对市场有一定的推动作用；流动性趋紧时，对市场有一定的抑制作用，但是对于市场风格的影响有限。
相对估值水平：板块间的相对估值水平在一定的宏观和市场环境下存在一定的均值复归的驱动力圣川真斗，当相对估值水平偏离阶段性均值较大时往往会产生风格切换推动相对估值水平回归均值。当前中小板、创业板相对大盘的估值水平都回落到了较低的水平，新一轮风格切换的到来值得密切关注。
图表4、5：当前中小板、创业板相对估值处于阶段性低位

数据来源：Wind，诺亚研究
机构持仓和政策：此外机构投资者的投资风格与持仓水平以及政策面的引导与调整都会对市场风格切换产生影响御战僵尸，2018年需要对以上因素进行跟踪观察，判断风格切换的来临。
板块月度表现
图表6：2017年A股始于蓝筹、终于蓝筹

数据来源：Wind，诺亚研究
行业月度表现
图表7：大消费前景长期乐观

数据来源：Wind，诺亚研究
市场风格
图表8：大盘风格贯穿全年

数据来源：Wind，诺亚研究
企业盈利回暖趋势持续
图表9：企业盈利面改善显著

数据来源：Wind一路听天下，诺亚研究，数据选取2017年中报数据
图表10：三季报显示主板企业净资产收益率改善尤为显著

数据来源：Wind，诺亚研究，数据选取2017年三季报数据
图表11：金融去杠杆持续推进

数据来源：Wind，诺亚研究，数据选取上市公司2017年第三季度财报
图表12：各板块经营活动净收益占利润总额占比

数据来源：Wind，诺亚研究，数据选取2017年中报数据
流动性跟踪
图表13：无风险收益率高位震荡

数据来源：Wind，诺亚研究
图表14：年末资金入市较为谨慎

数据来源：Wind纯翠网，诺亚研究
图表15：IPO发行进入常态化

数据来源：Wind雪儿姑娘，诺亚研究
图表16：再融资重获青睐

数据来源：Wind，诺亚研究
图表17：海外资金入市积极性上升

数据来源：Wind，诺亚研究
图表18：2018年上半年解禁压力较大

数据来源：Wind盱眙教育网，诺亚研究
风险偏好和估值
图表19：当前市场估值依然处于历史相对低位

数据来源：Wind大话神探，诺亚研究
图表20：风险溢价逐步下行

数据来源：Wind，诺亚研究
图表21：投资者风险偏好回升

数据来源：Wind，诺亚研究
图表22：近12月行业轮动跟踪

数据来源：Wind孤家子贴吧，诺亚研究

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来源：研究与发展中心
作者：汪波、辛辰
编辑：杨美晨

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